上周，央行先后下调公开市场逆回购利率、MLF利率，托底、稳经济的意味强烈。降息之后，A股市场是防守还是反击？债券市场是追高还是等待？

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【资料图】

钱多资产荒&托底稳经济，利率水平不断下行

如果说公开市场7天逆回购利率代表政策利率的下沿，那么常备借贷便利（SLF）利率则就代表政策利率上沿，基本划定了利率走廊的波动区间，而中期借贷便利（MLF）则代表了央行合意的中期利率水平。上周，央行先是下调了7天逆回购利率10BP到1.9%，创下1999年以来的历史最低水平；同一天，央行也下调了一年期常备借贷便利（SLF）10BP；两日后又下调了一年期MLF利率10BP至2.65%。至此，央行全面下调了利率走廊的水平。政策性利率的下行，带动市场利率诸如3个月Shibor利率、1年和10年国债利率水平走低。

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经济数据的触底或企稳，将是中期做多的核心动力

如果从PPI同比走势、工业企业利润增速、CRB工业原料的同比走势来看，PPI、工业企业利润、CRB工业原料的大底基本表现出约7年的周期性变化。而每一轮底部的出现，往往意味着经济增速和企业盈利的修复,并一定程度上带动了A股市场的反弹。本轮经济周期已经处于去库存阶段、PPI或处于触底改善阶段、经济内生增长动力不断修复阶段。

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债券市场：利率还有多大下行空间？

从债券市场利率水平的两个核心驱动来看，超额流动性和名义GDP在未来均存在改变的可能。一般用“M2-社融”增速作为超额流动性的核心指标，这一数据自今年3月份已经见顶开始回落，历史上这是领先利率拐点的核心标志之一。名义GDP又被分解为对实际GDP和通胀水平的前瞻上。目前宏观经济数据尽管较弱，但预期进一步恶化的程度有限，相反下半年尚有改善的空间。因此，债券市场进一步做多利率下行，已并非良策。

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A股市场：底部区域行业多轮动、风格分化大

A股市场在底部区域，历来行业轮动加快、风格分化加大。今年以来，稳定风格指数、新股指数、低市净率指数表现相对突出，而绩优股指数、高价股指数、消费和周期风格指数则表现较差。这种情况下，“多看少动”、“持基待涨”、“不追概念”往往是最佳策略。

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积极进攻：AI产业链买什么？

从美股市场AI产业链来看，本轮AI行情上游算力涨幅最大，且波动较小；中游模型均为互联网巨头，整体股价涨幅不大，人工智能当前能对其业绩拉动的幅度尚有限；下游B端应用，在GPT4.0发布后，指数涨幅相较于产业链其他环节而言较小且滞后；C端应用，涨幅较好，但指数波动相对更大。未来A股市场AI领域更值得关注的，或许同样在于上游算力和下游应用上。

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适度防守：超跌反弹买什么？

当前A股市场，由于央行降息、货币市场利率不断下行，特别是考虑下半年经济增长能够进一步恢复的话，红利风格将值得高度关注；此外，对于超跌反弹逻辑，消费买未来就业数据好转、人均可支配收入提升的预期；医药买机构低配置、估值低水平、政策边际改善、基本面稳定的逻辑；券商板块，则买未来A股走出低迷的“期权”。

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均衡配置，走出内卷

对于风险偏好权益的投资者，如果从性价比角度来看，“1/3TMT+1/3消费+1/3医药”基本是一个可以“躺平”的策略。2013年以来，中证TMT指数的季度平均收益率为3.93%，但季度正收益的概率仅为50%；而800医药指数（也即中证医药指数）的季度平均收益2.31%，季度正收益的概率为54.8%；中证消费服务指数季度平均收益为2.45%，季度正收益的概率为59.5%。然而，如果将中证TMT指数、800医药指数、中证消费服务指数按照各1/3的比例进行组合，则季度平均收益达到2.90%，季度正收益的概率更是进一步改善到66.7%。在追求胜率与赔率的过程中，这种组合无疑比单一持有任一赛道更为舒服。

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大类资产，下半年看好三大策略

结合宏观基本面与资产周期，下半年“进攻看TMT、稳健看红利、防守靠黄金”，或是一个简单而有性价比的策略。

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